En materia
inflacionaria Uruguay es la excepción y no la regla. Desde 2006 la inflación muestra
un desvío sistemático respecto al objetivo, que ya es elevado en términos absolutos.
A partir del anuncio de metas formales (2005) se ha incumplido aproximadamente
un 90% del tiempo. Esto es todo un record, más aún cuando el rango objetivo se
ha ajustado para evitarlo.
El gráfico 1 muestra la performance para un conjunto
de países con metas de inflación y el gráfico 2 muestra la distribución de las
expectativas de inflación para el sub-grupo de economías regionales. A la luz
de esta evidencia, surge la pregunta: ¿Por qué nos hemos diferenciado tanto del
resto?
Grafico 1: Cumplimiento del objetivo Inflacionario Grafico 2: Distribucion de Expectativas
El
Desvío Absoluto suma los desvíos positivos y negativos, mientras que el Sesgo
los netea. La muestra considera el período completo de aplicación del régimen
de Metas de Inflación en cada caso hasta setiembre 2013.
En recientes
declaraciones públicas jerarcas del gobierno han apuntado a problemas de
competencia para explicar el desvío inflacionario. Mi interpretación es otra y
guarda relación con un sesgo monetario expansivo en un contexto de objetivos de
política económica inconsistentes.
Únicamente a
partir de un diagnóstico preciso será posible diseñar un curso de acción que permita
una solución permanente al problema inflacionario. Por ello, en lo que sigue
intentaré hacer mi aporte a la discusión.
La excusa: Falta de competencia
Si bien es evidente la
relación microeconómica entre nivel de precios y competencia, la inflación es
otra cosa: es el aumento persistente y generalizado de los precios. Esta no es
una distinción semántica. En economías donde hay menor competencia, en general habrá
mayores márgenes; pero estos no crecen en el tiempo, solo se mueven con el ciclo.
Si efectivamente los
problemas de competencia fueran relevantes para explicar la inflación en
Uruguay se debería observar simultáneamente: (i) un cambio de precios relativos
a favor de aquellos sectores donde la competencia es menor; (ii) una tendencia
en los últimos 8-10 años a mayor concentración, tendencia que no se observe en
otros países con metas de inflación; (iii) un crecimiento, también tendencial,
de la rentabilidad en estos sectores.
No conozco ninguna evidencia
que avale estas conclusiones. De hecho, la inflación ha sido transversal. Si
algo, se han visto incrementos superiores en los bienes no-transables, lo cual
es sintomático de un exceso global de gasto. Por otra parte, la rentabilidad ha
crecido más en los sectores transables, los cuales se han visto favorecidos por
el súper ciclo de commodities. Estos
sectores son en general tomadores de precios, lo cual sugiere un elevado nivel
de competencia.
Mi versión de los hechos:
En un estudio
reciente, Gianelli y Licandro (2013) analizan el sesgo monetario en países con
metas de inflación durante la última década, encontrando evidencia de que
Uruguay habría sido en términos relativos el que mantuvo su política monetaria
más laxa. En términos absolutos su sesgo fue permanentemente expansivo[1].
Este último diagnóstico es compartido por la mayoría de los analistas. Ahora
bien, dado el acervo de experiencias y teoría en la materia: ¿Por qué se ha
apartado tanto la política monetaria en Uruguay de las mejores prácticas?
Mi hipótesis es
que la política monetaria fue rehén de un conflicto de objetivos. Desde 2005 se
ha explicitado un interés en apuntalar el crecimiento del salario real. Para
ello se diseñó una institucionalidad donde se fortaleció el rol de los
sindicatos y el gobierno se reservó un rol de árbitro; estableciendo, al menos
en las primeras rondas, pautas nominales elevadas. La dinámica que se impuso en
los costos laborales fue consistente con una intensa apreciación real de la
moneda. La primera etapa no generó mayores desafíos ya que se partía de niveles
de tipo de cambio real muy elevados y salarios reales muy sumergidos. Dicho
ajuste era de equilibrio. En algún punto del proceso la presión por continuar
“recuperando” salario real se hizo inconsistente con el cumplimiento simultáneo
del objetivo de inflación y competitividad[2].
Aún cuando un
sesgo expansivo de política monetaria no tiene efectos reales a largo plazo, eleva
el tipo de cambio nominal y genera inflación; lo cual licúa el crecimiento en
exceso de los salarios. El BCU al añadir “combustible monetario” al proceso permitió
que el crecimiento ex–post de los
salarios reales fuera consistente con el de la productividad y el deterioro de
la competitividad fuera más gradual. Si bien la acción del BCU -sosteniendo
tasas reales bajas e interviniendo el mercado de cambios- amortiguó los efectos
reales, esto se logró a expensas de mayor inflación, un progresivo desanclaje
de expectativas y como resultado mayor indexación.
Es precisamente este
el equilibrio que se pretende evitar en un esquema de metas de inflación,
entregándole autonomía y un mandato restringido al Banco Central. En la medida
en que sus decisiones tienen únicamente efectos de corto plazo sobre los objetivos
más generales del Gobierno, la autonomía opera como un cortafuego a los
problemas de “inconsistencia temporal”.
¿Qué pudo haber
hecho el BCU para cumplir con el objetivo de inflación? En un contexto donde
los Costos Laborales Unitarios (CLU) crecen por sobre el objetivo de inflación y el
gasto público acelera la demanda agregada, una política monetaria “suficientemente”
contractiva profundiza aún más la pérdida de competitividad y reduce el gasto.
Esto hubiese elevado el desempleo y obligado, en el tiempo, a un ajuste de
salarios consistente con el objetivo de inflación. Naturalmente esta dinámica
no es agradable. En la literatura se conoce como el “Ratio de Sacrificio”; esto
es, el esfuerzo requerido por una vez en la actividad para reducir la inflación
de forma permanente. En general, asumir este costo tiene sentido por cuanto a largo
plazo el nivel de actividad, el salario real y la competitividad no dependen en
absoluto de la política monetaria.
En síntesis…
Uruguay muestra un
track-record que es excepcional entre
países con metas de inflación. Las autoridades han deslindado responsabilidad
argumentando que factores exógenos habrían sido determinantes. Esto los ha
llevado a adoptar medidas que poco aportan en términos de una solución
estructural: acuerdos de precios, administración con fines antiinflacionarios de
las tarifas públicas, etc. Estas medidas, sostenidas en el tiempo, distorsionan
las señales de mercado sin efectos significativos sobre la inflación.
Diagnosticar las
raíces del proceso y los desequilibrios que sostienen los elevados niveles de
inflación es de primer orden para establecer un curso de acción efectivo. En
este contexto, se debe reconocer que el objetivo de mejorar el salario real y
no perder competitividad externa pueden ser inconsistentes entre sí y con el
objetivo de inflación.
Actualmente, con
expectativas desancladas, baja credibilidad y un nivel de indexación muy
elevado no parece suficiente un ajuste monetario convencional. El ajuste
requerido sería demasiado grande. A mi juicio es necesario un Plan de
Estabilización que incorpore simultáneamente un ajuste fiscal, salarial y
monetario. Para esto hay muchas alternativas de diseño, pero es condición
necesaria que sea consistente. Solo si es creíble tendrá alguna probabilidad de
éxito.
Diego Gianelli*
*Las opiniones en esta columna son de exclusiva responsabilidad del autor y no comprometen en absoluto a las instituciones para las que trabaja.
[1] Gianelli, Diego y Licandro, José Antonio: “Una década de Metas de
Inflación en la Región” Cuadernos de Economía, UCUDAL, dic.2013
[2] (Wonkysh)
Si a largo plazo los precios se determinan por una Ecuación de Costos homogénea
de grado 1, derivada de una función de producción que depende de insumos
importados y trabajo, entonces a largo
plazo el movimiento de los salarios reales ajustados por productividad (CLU) se
mueven inversamente al tipo de cambio real (TCR). Esto ocurre
independientemente de nivel de inflación y es en parte consecuencia del hecho
que el trabajo sea esencialmente un bien no-transable.
